Le Rapport sur l’État actionnaire publié par l’ANGSPE privilégie des montages financiers innovants qui préservent la signature de l’État et réduisent au minimum la sollicitation du Budget général. Il accompagne les programmes liés à la Coupe d’Afrique des Nations 2025 et à la Coupe du Monde 2030, que le Royaume co-organise. Le communiqué accompagnant le rapport signale que l’Agence évoque 148,5 milliards de dirhams de besoins d’investissement couverts par des schémas de financement alternatifs structurés en 2025. L’Agence a par ailleurs lancé, au quatrième trimestre 2025, une étude sur le périmètre financier public, dont les conclusions sont attendues au second semestre 2026, ainsi qu’une étude sur la logistique, censée dessiner une feuille de route des synergies entre opérateurs.
Le dossier ferroviaire s’avère des plus budgétivores. L’extension de la ligne à grande vitesse entre Kénitra et Marrakech, ainsi que les services de RER de Casablanca, Rabat et Marrakech, appellent un financement estimé à 53 milliards de dirhams. Le schéma retenu confie la levée de 48 milliards de dirhams de dette aux régions de Tanger-Tétouan-Al Hoceïma, de Fès-Meknès, de Rabat-Salé-Kénitra, de Casablanca-Settat et de Marrakech-Safi, auprès d’un consortium bancaire, l’État apportant les 5 milliards restants sous forme de fonds de dotation. L’ONCF, de son côté, participera au service de la dette d’infrastructure existante et de la nouvelle dette, une fois la ligne prolongée mise en exploitation et l’exploitation du réseau montée en charge. Les avantages mis en avant sont un impact neutre sur la dette du Trésor, un financement qui ne mobilise pas la garantie souveraine et une dette libellée en dirhams, qui écarte le risque de change. Un sondage préliminaire auprès de bailleurs de fonds a fait ressortir un intérêt potentiel supérieur à 50 milliards. Validé lors d’une réunion interministérielle le 8 janvier 2025, le schéma a débouché en mai sur un protocole d’accord entre l’État et l’ONCF.
Pour les autoroutes, la mécanique est différente. ADM prévoit, à l’horizon 2032, quelque 14,5 milliards de dirhams d’investissements hors grosses réparations, dont l’autoroute continentale Rabat-Casablanca et l’achèvement du tronçon Tit Mellil-Berrechid. La moitié sera financée par la titrisation, sur vingt ans, des redevances d’occupation temporaire du domaine public que la société verse à l’État, via un fonds de placement collectif en titrisation. Les montants levés seront réinjectés dans ADM sous forme d’augmentation de capital. Le reliquat proviendra d’émissions obligataires lancées par la société elle-même, sans garantie de l’État. Titrisations et émissions seront alternées, chaque augmentation de fonds propres devant élargir la capacité d’emprunt de l’opérateur. Un protocole d’accord a été conclu le 21 mars 2025, et le futur programme obligataire constituerait une première pour la société.
Le même procédé s’applique aux aéroports. L’ONDA doit financer 25 milliards de dirhams de développement des capacités, auxquels s’ajoutent 13 milliards de mise à niveau et d’acquisitions foncières. La titrisation, également sur vingt ans, des redevances d’occupation du domaine public dégagera 5 milliards, versés en fonds de dotation. L’Office compte ensuite sur 25 milliards de dettes non garanties par l’État, par voie d’obligations, de crédits bancaires et de concours de banques multilatérales, ainsi que sur 8 milliards d’autofinancement. Le protocole d’accord correspondant a été signé le 24 juillet 2025, sous la présidence du Chef du Gouvernement.
D’autres opérations, plus modestes, suivent la même logique. Nador West Med a émis en 2024 un premier emprunt obligataire de 1,2 milliard de dirhams, sur quinze ans et remboursable in fine, sans garantie de l’État ni aucune autre sûreté ; un second, de 500 millions, est en cours, pour un total de 1,7 milliard. Chez Barid Al-Maghrib, le réseau d’agences est cédé à sa filiale Al Barid Bank, laquelle augmente son capital d’un montant équivalent, ce qui a donné lieu à une première opération d’environ 530 millions de dirhams en 2024 et à un dividende de 250 millions versé par BAM, contre 100 millions un an plus tôt.
Le schéma retenu pour la SOREAD-2M relève, lui, du sauvetage. La société affichait une situation nette de moins 1 123 MDH fin 2024, pour un capital d’environ 359 MDH. La conversion en capital des avances d’associés et une augmentation de capital en numéraire, qui solde au passage sa dette fiscale envers l’État, ont été réalisées, selon le rapport, pour 1,1 milliard de dirhams. Reste l’apport d’actifs immobiliers à un OPCI dédié, dont les dividendes seront titrisés, les biens étant loués à l’État, qui les mettra à la disposition de la SOREAD-2M ; l’effet cumulé des trois premiers leviers sur la situation nette est estimé à 1 397 MDH.
Dans l’énergie, la refonte de la convention tripartite entre l’État, l’ONEE et MASEN vise explicitement à supprimer l’appui financier de l’État à l’équilibre des projets de MASEN et à mettre fin au recours à sa garantie. L’ONEE devient l’acheteur unique et prend en charge le futur écart lié aux centrales solaires à concentration, ce qui appelle un schéma de refonte capitalistique permettant son entrée au capital de MASEN. L’État, lui, assume l’écart antérieur à l’entrée en vigueur de la convention, valorisé à 3 milliards de dirhams.
